致投资者的信

2022年三季度投资管理与分析

尊敬的各位投资人：

大家好！

今年三季度市场持续走弱，其中，沪深300指数下跌15.16%、创业板指数下跌18.56%、恒生指数下跌21.21%，这一轮的下跌主要和美联储加息超预期、俄乌冲突持续、国内经济放缓等因素有关，但是，不论是美联储加息、俄乌冲突，还是国内经济，市场已经反应较为充分，年内沪深两市成交额创新低、部分重要指数PE处于历史极低分位，当下的市场到了比较明确的底部区域。

A股重要指数的PE估值百分位（2008年至今）

备注：资料来源于WIND，太平洋证券研究院整理（数据截至2022年9月23日）

具体到国内市场，疫情反复和经济疲软对投资人信心影响较大：（1）国内疫情防控措施出现边际的变化，我国内地当前仍然是坚持“外防输入、内防反弹”总策略和“动态清零”总方针，香港地区的防疫政策已经有重大的调整（入境后仅需接受三天的医学监察），内地未来在防疫政策上是否会有调整，我们会密切关注；（2）市场当下悲观和谨慎的声音偏多，但明显可以看到政府正在加大宏观政策实施力度，深入产业链后我们也会发现，不乏优秀的企业正在加大逆向布局和产能扩张的力度，对四季度以及明年的经济，我们可以适度乐观一点。

当下大幅地减仓，我们认为是不太合适的，在做好风控的前提下，应该坚守价值、积极配置有性价比的优质公司，我们看好互联网、消费、医药化工、科技制造和地产产业链等板块的投资机会。

行业配置上我们会更注重景气度分析，既要把握下游确定性强的热门赛道（风光储新能源车等），也要重点关注存在预期差的行业和公司（地产金融等）。

在经济增速和企业盈利下行的阶段，景气度高的赛道股由于下游需求旺盛，盈利增速明显好于同期其他行业。以新能源车为例，2022年前三季度景气度仍处于高位，在需求和供给的错配下，叠加国内外相关政策的支持，整车销量稳健增长。旺盛的下游需求同时也带动了矿产资源、设备制造等中上游企业的成长，不少公司在逆势中迎来了戴维斯双击。我们认为整个新能源板块在未来仍具有较高的成长性，经过本轮调整后部分公司已出现很好的投资机会。

1、互联网板块

我们看好的互联网科技企业，估值已经是历史底部百分位，科技龙头地位依然稳定，竞争力极强，而且在常态化的监管下业务发展依然非常稳定。

互联网平台的社会价值逐步凸显，与国家重大需求保持共振。互联网行业在经历了漫长的政策整顿之后，今年平台经济已经进入常态化监管时代，政策底已经出现。2021年是行业监管政策集中释放期，今年的政策监管更加平和，强调支持平台经济的发展。在当前大环境下，市场对于互联网企业三季度业绩已经做好了最差的打算，整体面临的宏观经济压力依然较大，而且传统商业化工具效率明显下降，但考虑到未来经济或者市场情绪一旦有好转，互联网板块较其他行业的弹性将有明显优势。

2、消费板块

当前经济阶段性疲软，消费分层分级现象明显。但我们同时也看到，即便有疫情的扰动，高端白酒销售情况依然保持总体正常、旺季刚需有增无减，确定性非常强，某高端白酒2022年上半年净利润依然取得21%的增长。

此外，我们也看好港股的消费板块，如啤酒和运动品牌，虽然疫情短暂造成一些行业的下滑，但是龙头公司的市占率稳步提升，未来一旦生活正常化，这些消费龙头公司又能重新迎来高增长。

3、医药化工板块

（1）医药板块

2022年上半年，医药行业整体经营稳定增长。A股医药上市公司整体营业收入同比增长10.59%，归母净利润增速7.05%。从政策面、基本面和估值水平维度看，医药板块配置价值凸显：1）政策端：从近几次的集采实施情况看，集采政策面出现边际回暖信号，规则清晰边际利好，可以看出医药相关政策正在逐步回暖。2）业绩端：尽管受到疫情的影响，医药制造业仍然表现出较强的韧性。3）估值水平：目前的医药板块的估值处于近10年来的低位。

一季度我们医药板块的配置比例不高，随着部分公司二季度股价大幅回调，一些公司的股价较大幅度的低于合理内在价值，投资价值非常的凸显，我们也在二季度逐步增加了对医药板块的配置。当前，我们重点看好创新药和医疗器械等细分领域的投资机会。

（2）化工板块

我们看好的某头部化工企业，是国内少有的以技术创新驱动公司发展的典型。公司已构建产业链深度一体化的聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大产业集群。随着国内化工行业的不断发展，国内竞争局面会不断加剧，公司坚定不移地推进国际化战略，加强海外布局，形成差异化的竞争优势。公司以优良文化为基础，通过技术创新和卓越运营打造出高技术和低成本两大护城河，通过横向多跨品种的布局。

4、科技制造板块

汽车产业链：我们持续看好在电动化、智能化走在同行前列的某汽车玻璃龙头和轮胎龙头，同时我们也将汽车产业链机会分为“国产替代”和“电动化智能化”两类，会继续加深研究，与中国汽车产业全球化一同成长。

扫地机器人：长期渗透率空间还很大，竞争格局大幅度恶化的可能不高，主要原因是产品软硬结合的特点导致迭代是渐进式和相互的，价格不算低消费者讲究品牌，尾部品牌难再通过产品和营销再进入头部。

5、地产产业链

国内经济复苏缓慢主要原因之一是地产因素的拖累，随着房价得到有效的控制，政策上房住不炒是基本原则问题，但边际放松因城施策已逐步成为未来的方向。三季度最后一天央行、财政部和税务总局分别出台了利好地产行业的激励政策，放松力度上可以说是空前的。虽说房地产销售好转仍需时间，但市场预期已经开始稳定，部分已淘汰民营房地产上市公司的市场份额会迅速被地方国企或头部央企所占据，上市公司估值会逐渐修复。我们预计本轮地产政策放松持续性可能会比较长，上游建材下游家装等细分领域业绩修复或许会迟到但绝不会缺席。

我们一直以来认为，研发管理是我们自己团队以及目前中国主要的上市公司的核心竞争力。一个明星可能会衰落，但一个管理体系可以在不断迭代中进化和升华。三季度我们做了以下几项工作，给大家汇报如下：

1、完善空仓轻仓和对冲等策略：股市牛熊交替是无法改变的自然规律，投资策略中若没有空仓轻仓策略、做空策略或对冲策略，尤如一个国家只有陆军海军没有空军，就会失去了“制空权”，一定难免遭受重创或者失败。完善空仓轻仓和对冲策略，可能是我们三季度最重要的工作内容之一，希望以后能尽快的体现在基金业绩和稳定性方面。

2、完善雷达扫描选股系统：为了丰富投资范围的全面性和多样性，经过投研团队的不断尝试和研究，我们把选股指标以量化形式分成了通用指标和专用指标，然后再以雷达扫描的形式迅速筛选出每个行业最有潜力的公司，雷达扫描一方面可以提高选股效率，另一方面也大大降低了遗漏重要机会的可能性。虽然十七世纪德国哲学家莱布尼茨说过“没有两片完全一样的树叶，也没有性格完全相同的人(神圣的多样性)”，但我们想辩证地补充，两片树叶或两个人之间，又有很多相同的共性，这是我们雷达和统计的基础，力求做到自上而下的选取，自下而上的验证。

3、和扫描工作匹配的是个股深加工：我们在三季度持续进行深加工，虽然市场维持下跌趋势，交易相较上半年更加冷清，但对于基本面稳健、长期逻辑坚实的公司，经过深加工确认后，我们相信这些研究成果将在未来宏观环境改善时，快速兑现为基金业绩。假如说寻找景气度行业和风口是为了追求行业赛道的阿尔法的话，重点公司的深加工是为了追求杰出公司的阿尔法。

4、事前计划事后复盘：事前强调投资交易计划，事后每月投资经理复盘工作，形成有效及时的反馈机制，有利于投资经理和相关风控人员改进业绩，减少决策的随意性和冲动性。

东方马拉松投资管理公司

2022年10月12日